|由于疫情世界经济低迷债券市场还有空间

主要观点

第一季度国债期货在新冠爆发和全球经济衰退的阴影下明显走强,10年期国债企业收益率曲线下行。国债期货的走势大致可分为三个阶段。(1)1月受春节前资金面宽松的影响,国债期货价格正在动摇。(2)2月新冠疫情在国内爆发,市长/市场避难情绪大幅上升,春节以来国债期货大幅提高。同时,央行大幅向市场提供流动性对冲疫情对经济的影响,MLF和LPR利率下调,资金面继续宽松,继续支撑国债期货。(3)3月海外肺炎大爆发,市长/市场恐慌急剧上升,全球货币政策放宽,继续推动国债期货暴涨。

新冠疫情导致了世界经济衰退。国外疫情呈现失控的态势,欧美爆发新型新冠病毒后,各国纷纷开始采取封城等措施,居民消费减少,全球经济衰退的迹象越来越明朗。另外,随着食品价格通货膨胀下降,大宗商品,特别是国际原油价格大幅下跌。3月21日一周,美国第一个失业救济申请人数创下了1967年数据以来的最高值。美国3月份非农就业人数减少了70.1万人,创下了2009年3月以来的最低值。总的来说,2020年全球经济的大概率陷入衰退。

胡适展望。展望第二季度,海外传染病的集中爆发仍然是最重要的矛盾。在这种背景下,海外经济活动几乎停滞,全球产业链被破坏,未来各大经济体的复苏情况主要取决于防疫进展。在最乐观的情况下,世界经济在最快的第二季度触底,全球权益市场的压力仍然很大。国内方面相对乐观。国内目前复工生产正在加速,全国规模以上工业企业的平均运转率为98.5%,反映出3月份PMI大幅反弹,经济活动比2月份恢复得快。在政策方面,327中央政治局会议明确扩大内需,启动“新”一级基础设施。4月中小银行下调方向,支持实体经济发展。对于债券市场来说,由于利率下调,债券市场的行情持续,目前各国央行仍处于宽松的通道上,因此债券市场的上行空间仍然存在,建议道丹继续持有。

危险提示。肺炎疫情、信用风险和地缘政治冲突加剧。

一、国债期货市长/市场研究综述

第一季度国债期货在新冠爆发和全球经济衰退的阴影下明显走强,10年期国债企业收益率曲线下行。国债期货的趋势大致可分为三个阶段。

(1)1月春节前,受资金面松动的影响,国债期货价格大幅波动,1月1日央行宣布全面下调1个百分点,中下旬央行通过公开市场操作,投入1.48万亿韩元,熨平全年资金面,市场资金面大幅改善,10年国债期货收益月末提高3.0273%,10年主力合约报99.690元。

(2)2月,新冠疫情在国内爆发,市长/市场避难情绪大幅上升,春节后国债期货大幅上涨,10年主力合约上涨1.37%,达到100.97韩元,创2016年11月8日以来的新高。场内最大增长率为1.90%。另一方面,央行大幅向市场提供流动性对冲疫情对经济的影响,同时MLF和LPR利率下调,资金面继续悠闲地支撑国债期货。

(3)3月海外肺炎爆发,市长/市场恐慌急剧上升,全球股票市长/市场、黄金和商品大幅下跌,导致美股月内4次熔断,3月17日恐慌指数VIX上升至42.99点,刷新收盘记录。全球中央银行为了应对传染病,加强了货币政策力度。特别是美国联邦储备制度理事会突然宣布紧急利率为125个基点为零。3月23日,美国10年期国债收益率下跌29.5bp,创下2009年以来最大单日跌幅。10年期国债期货主力合约在3月份内上涨了0.71%,报101.925。

图1: TF主力合同趋势

国都期货:疫情导致全球经济衰退 债市空间犹存

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图2: t主力合同趋势

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图3: 10年期国债收益率

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图4: t主力合同交易量和保有量

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图5: 10年期国债收益率

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图6:债券净价指数

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图7: shibor收益率趋势

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图8:银行间抵押回购利率趋势

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第二,基本面——新冠传染病导致了全球经济衰退。

(a)传染病和全球经济衰退

国外疫情呈现失控的态势,欧美爆发新型新冠病毒后,各国纷纷开始采取封城等措施,居民消费减少,全球经济衰退的迹象越来越明朗。另外,随着食品价格通货膨胀下降,大宗商品,特别是国际原油价格大幅下跌。3月21日一周,美国第一个失业救济申请人数创下了1967年数据以来的最高值。美国3月份非农就业人数减少了70.1万人,创下了2009年3月以来的最低值。

从制造业来看,全球制造业严重受挫,2月份中国制造业PMI减少了近一半,主要国家的PMI也大幅下降,这种冲击在欧美国家随着疫情的恶化将持续下去。从我国的经验来看,假设在有效控制下,传染病能在1-2月以后达到最高点,那么欧美国家也能拥有和我们一样的控制力。在最乐观的情况下,世界经济可能在最快的第二季度触底。也就是说,PMI将在1-2月持续下行。总的来说,2020年全球经济的大概率陷入衰退,这种悲观的期待导致全球股市崩溃,美洲一个月融化4次。

图9:主要经济制造PMI

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图10: jp摩根大通全球制造PMI

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图11:大宗商品表现

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图12:美国非农就业数据

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(b)通货紧缩和货币政策

3月上旬,黄金、股票和美债收益率一起下降,主要是因为市场对通货紧缩的担忧。因为随着传染病的扩散,居民消费减少,物价下降,国际油价暴跌,全球PPI面临着进一步向下的压力。在这种情况下,市长/市场风险倾向于收缩,恐慌感超过了金融危机,投资者将现金视为国王,市场对流动性的需求叠加在一起,美元指数大幅上升。被流动性挤掉,黄金价格大幅下跌。

为了应对流动性危机,跨国央行纷纷下调基准利率,创下了2008年金融危机以来的最高值。将利率降至零,宣布美联储已经使用了最重要的货币政策工具。各国的财政政策纷纷相加,特朗普签署了《国防生产法案》行政令。特朗普正式签署了2万亿美元的经济刺激计划。日本将推出最大规模的经济刺激计划,超过2008年金融危机时的经济应对政策。德国的巨额援助计划获得批准,第一笔资金将在4月1日之前支付。

图13: 10年期国债收益率

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图14:美元指数

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图15: VIX指数

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图16:美国股票和黄金表现

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三、基本面——改善国内经济限制

(a)国内经济压力

2月份宏观数据惨淡,投资明显下降。1-2月全国固定资产投资(不含农户)33323亿元同比下降24.5%,其中民间固定资产投资为18938亿元,同比减少26.4%。从环比速度来看,2月份固定资产投资(不包括农户)下降了27.38%。在第三产业,基础设施投资同比减少了30.3%。1-2月全国房地产开发投资为10115亿元,同比下降16.3%。其中住宅投资为7318亿韩元,减少了16.0%。1-2月房地产工程面积为694241万平方米,同比增长2.9%。房屋新开工面积为10370万平方米,减少了44.9%。住宅竣工面积为9636万平方米,减少了22.9%。

工业附加值转为负值。1-2月规模以上的工业增加值同比实际减少了13.5%。从环比来看,2月份规模以上的工业增加值比上个月减少了26.63%。消费持续萎缩。1-2月社会消费品零售总额为52130亿韩元,同比下降20.5%。其中,汽车以外的消费品零售额为48476亿韩元,下降了18.9%。

消费受到严重打击。2020年1月~ 2月社会消费品零售总额数据。1-2月社会消费品零售总额为52130亿元,同比下降20.5%,汽车以外的消费品零售额为48476亿元,同比下降18.9%,限额以上的单位消费品零售额为16950亿元,同比下降23.4%。受传染病影响,食物及配额食物收入大幅减少。数据显示,社会消费品零售下降最严重的是饮用水进口,堂食食品大面积关门,传染病对饮食旅游的影响严重。

图17:固定资产投资(不包括农民)同比增长

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图18:粗产量

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图19:产业增加值同比增长。

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图20: PPI

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图21: CPI

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图22:社会消费品零售总额

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(二)国内基本面暖和了一些

国内目前复工生产正在加速。官方数据显示,截至3月28日,全国规模以上工业企业的平均运转率为98.5%,反映出3月PMI大幅反弹,经济活动恢复速度比2月快,但同时需求恢复比生产弱,外部需求特别差,中小企业困难,复工水平低。

四、后市长/市场前景

在前展望第二季度,海外传染病的集中爆发仍然是最重要的矛盾。在这种背景下,海外经济活动几乎停滞,全球产业链被破坏,未来各大经济体的复苏情况主要取决于防疫进展。在最乐观的情况下,世界经济在最快的第二季度触底,全球权益市场的压力仍然很大。国内方面相对乐观。国内目前复工生产正在加速,全国规模以上工业企业的平均运转率为98.5%,反映出3月份PMI大幅反弹,经济活动比2月份恢复得快。在政策方面,327中央政治局会议明确扩大内需,启动“新”一级基础设施。4月份对中小银行的定向下调支持实体经济发展。因此,根据政策红利和经济复苏预期,随着利率的下调,债券市场的行情不断出现,目前各国央行仍处于宽松的通道上,因此债券市场的上行空间依然存在,建议道丹继续持有。

(责任编辑:赵鹏)

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